央行該如何走出結(jié)構(gòu)性通縮的困境？

據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局最新數(shù)據(jù)，11月CPI繼續(xù)回落，同比上漲1.4%，較上月回落0.2個百分點(diǎn)，這是自2009年12月以來最低值。1-11月，CPI比去年同期上漲也只有2.0%。

此外，PPI下滑要比CPI更慘烈些。11月，全國工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格PPI同比下降2.7%，降幅較上月擴(kuò)大0.5個百分點(diǎn)，這是自2012年3月以來連續(xù)第33個月負(fù)增長。1-11月，PPI同比下降1.8%，工業(yè)生產(chǎn)者購進(jìn)價(jià)格同比下降2.0%。

專家們對11月份CPI和PPI雙雙走弱給出的解釋是：“CPI環(huán)比下降，主要是受天氣、季節(jié)和國際因素，主要是國際油價(jià)持續(xù)下跌的影響。而PPI環(huán)比繼續(xù)下降，則主要是國際大宗商品價(jià)格持續(xù)疲弱的影響。”盡管如此，學(xué)界對中國經(jīng)濟(jì)的進(jìn)入通縮期表示了擔(dān)憂，很多人認(rèn)為通縮比通脹更可怕，因?yàn)橥s醫(yī)治的難度系數(shù)將更大。

盡管中國經(jīng)濟(jì)目前是否進(jìn)入通縮周期引發(fā)各方的爭議，或許大家各自站在不同的平面來分析問題。但從理論來來說，通縮需要滿足三個條件：一是物價(jià)指數(shù)的普遍持續(xù)下降;二是貨幣供給量的連續(xù)下降;三是有效需求嚴(yán)重不足，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)全面衰退。

不過，筆者判定，中國經(jīng)濟(jì)目前正陷入結(jié)構(gòu)性通縮。一方面我國的實(shí)體經(jīng)濟(jì)肯定已進(jìn)入通縮周期，除了不景氣的各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)外，鋼鐵賣出白菜價(jià)，70%煤企全面虧損，這說明通縮已無爭議。另一方面我國的虛擬經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域還沒有進(jìn)入通縮期，股市、樓市目前仍處在高位運(yùn)行，雖然樓市較之前有所低迷，但是價(jià)格沒有出現(xiàn)較大的松動。而股市則利用融資融券杠桿支撐走出了瘋牛行情。

當(dāng)然，如果我們好好研究一下，就會發(fā)現(xiàn)近年來，不管有沒有油價(jià)大跌這樣的輸入型通縮，結(jié)構(gòu)性通縮一直伴隨在我們左右。有學(xué)者還將通縮分為需求不足型通縮和供給過剩型通縮，而這兩種危險(xiǎn)，中國一直都存在。

所謂需求不足型通縮，是由于總需求不足，使得正常的供給顯得相對過剩而出現(xiàn)的通貨緊縮，至于為啥會造成總需求不足?可能是消費(fèi)需求不足或者投資需求不足，甚至還可能是國外需求減少。講得更直白一點(diǎn)，百姓不愿意多消費(fèi)，企業(yè)不愿意多投資，海外國家的外貿(mào)需求減少。

所謂供給過剩型通縮，一般是指由于技術(shù)進(jìn)步和生產(chǎn)效率的提高，在一定時期產(chǎn)品的數(shù)量超過了需求引發(fā)的通縮。而在中國的情況完全不同，中國的供給過剩來自于產(chǎn)能過剩。而中國之所以會造成嚴(yán)重的產(chǎn)能過剩現(xiàn)象，就是政府之手過度干預(yù)市場，而使市場不能通過供需進(jìn)行雙向調(diào)節(jié)。之前4萬億投資造成的煤炭、鋼鐵、水泥項(xiàng)目大擴(kuò)張，而現(xiàn)在政府投資少了，鋼價(jià)、煤價(jià)等價(jià)格就隨之下跌。

現(xiàn)在我們可以知道了，所謂的通縮，都是伴隨著經(jīng)濟(jì)增長下行，各項(xiàng)投資、消費(fèi)、出口需求的下滑所造成。所以治理通縮，也只能通過寬松貨幣政策和積極的財(cái)政政策來解決，但是這會造成三大后遺癥：

其一，貨幣政策如果寬松，就會使國內(nèi)產(chǎn)能過剩問題更加嚴(yán)重。2009年就是推出寬松貨幣政策，使本來產(chǎn)能過剩的問題愈加惡化。其二，貨幣政策寬松，會使大量的流動性進(jìn)入虛擬經(jīng)濟(jì)，造成股市、樓市暴漲，而實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資難問題將更加險(xiǎn)惡。其三，積極的財(cái)政政策無非是政府加大投資力度，但是目前地方政府債務(wù)規(guī)模達(dá)到了17萬億，明年將有數(shù)萬億債務(wù)到期，所以財(cái)政政策的空間也有限。

正因?yàn)槿绱耍胄性?1月21日晚上宣布降息時，卻始終遮遮掩掩。在央行答記者問時。被問及央行為什么要降息?回答是實(shí)體經(jīng)濟(jì)“融資難、融資貴”問題仍比較突出，“此次利率調(diào)整的重點(diǎn)就是要發(fā)揮基準(zhǔn)利率的引導(dǎo)作用，有針對性地引導(dǎo)市場利率和社會融資成本下行，促進(jìn)實(shí)際利率逐步回歸合理水平，緩解企業(yè)融資成本高這一突出問題，為經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康發(fā)展提供中性適度的貨幣金融環(huán)境。”

其實(shí)，現(xiàn)在央行面臨著兩難境地，一方面央行要防流動性過剩，而背上放水不慎的罵名，還要防A股杠桿操作過度，引發(fā)放量暴漲暴跌之事，另一方面更不希望實(shí)體經(jīng)濟(jì)衰退，特別是中小微企業(yè)因融資難、融資貴繼續(xù)困撓下去，這樣會危及經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。所以并不是像一些分析人士所說的明年央行會多次降息，而一下滑入貨幣寬松的周期中。

而筆者認(rèn)為，央行現(xiàn)在不肯降準(zhǔn)，也是為了應(yīng)對美聯(lián)儲明年中期加息，如果現(xiàn)在貿(mào)然大幅降準(zhǔn)，明年遇到美聯(lián)儲加息，大量資金流出中國，國內(nèi)社會流動性趨緊，屆時央行會陷入無準(zhǔn)可降的尷尬境地。

應(yīng)該說中國經(jīng)濟(jì)目前陷入結(jié)構(gòu)性通縮的漩渦，就是超發(fā)的流動性都進(jìn)入了虛似經(jīng)濟(jì)，而實(shí)體經(jīng)濟(jì)卻進(jìn)入了通縮周期。所以要解決目前實(shí)體經(jīng)濟(jì)的通縮：其一要遏制資本市場的過快上漲(去杠桿化)，特別是暴漲暴跌。其二將銀行間貨幣市場的較低利率引向信貸市場，特別是支持中小企業(yè)發(fā)展。其三發(fā)展多層次的融資市場體系，比如培養(yǎng)三板市場、債券市場、PE或VC、互聯(lián)網(wǎng)金融、小貸公司等，讓實(shí)體經(jīng)濟(jì)能夠通過直接融資的方式解決資金問題。